盡管上周五人民銀行宣布即將全面降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)，給市場(chǎng)帶來(lái)了維持流動(dòng)性合理充裕的政策暖意，但受臨近月末等因素影響，本周以來(lái)，短端資金利率再度快速回升，債市依然處于波動(dòng)調(diào)整中。

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隨著年末臨近，資金面變化的動(dòng)向受到市場(chǎng)持續(xù)關(guān)注。分析人士認(rèn)為，降準(zhǔn)消息落地后，短期看，資金面波動(dòng)已經(jīng)有所平復(fù)，但年底波動(dòng)或仍有放大的可能，對(duì)債市的擾動(dòng)仍在；未來(lái)，銀行間存款類金融機(jī)構(gòu)7天期質(zhì)押式回購(gòu)（DR007）利率向同期限政策利率回歸是大勢(shì)所趨，債券市場(chǎng)收益率的上行將成為必然。

月末短端資金利率快速上行擾動(dòng)債市

本周以來(lái)，為維護(hù)月末流動(dòng)性平穩(wěn)，人民銀行加大公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作力度，不過(guò)，短端資金利率僅時(shí)隔一周再度快速回升。截至11月30日，DR001加權(quán)平均利率近1.6%，較上一日上漲超53個(gè)基點(diǎn)；DR007加權(quán)平均利率突破2.0%，較上一日上漲超14個(gè)基點(diǎn)，目前已高于同期限政策利率。

短端資金利率的回升，也擾動(dòng)債市。記者查閱部分固定收益理財(cái)產(chǎn)品的凈值變動(dòng)發(fā)現(xiàn)，雖然上周隨著債市企穩(wěn)回調(diào)，部分理財(cái)產(chǎn)品凈值止跌回升，但本周以來(lái)又出現(xiàn)微跌。

光大證券首席固定收益分析師張旭對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，進(jìn)入11月，債市不斷調(diào)整，10年期國(guó)債收益率不斷上行，這主要是受到投資者對(duì)于經(jīng)濟(jì)基本面以及貨幣政策預(yù)期影響。近一段時(shí)間經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)向上，疊加疫情防控“二十條”以及若干促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展政策的發(fā)布，投資者對(duì)于經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期出現(xiàn)了可喜的改善。同時(shí)，代表貨幣政策動(dòng)向的DR007利率亦在向7天期逆回購(gòu)利率回歸，使得債券市場(chǎng)收益率上行成為必然。

截至11月30日，10年期國(guó)債活躍券“22附息國(guó)債19”收益率已突破2.9%，與此同時(shí)，當(dāng)天國(guó)債期貨全線收跌，三大主力合約均創(chuàng)逾一年收盤新低。業(yè)內(nèi)普遍分析認(rèn)為，債券收益率上行（價(jià)格下跌）趨勢(shì)并未結(jié)束。中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明認(rèn)為，從中期維度看，債券市場(chǎng)運(yùn)行的底層邏輯已經(jīng)有所轉(zhuǎn)變，10年期國(guó)債到期收益率達(dá)到3.0%將是今年年底到明年一季度債券市場(chǎng)運(yùn)行的方向。

值得注意的是，伴隨近期債市出現(xiàn)走熊跡象，股市則有一定程度的反彈回暖。鵬揚(yáng)基金現(xiàn)金管理部總監(jiān)陳鐘聞近日對(duì)記者表示，由于明年經(jīng)濟(jì)大概率會(huì)比現(xiàn)在更好，從未來(lái)一年左右時(shí)間的大類資產(chǎn)配置角度看，目前股票的性價(jià)比好于債券。不過(guò)，在這個(gè)過(guò)程中，債券也不是沒有機(jī)會(huì)。短期超調(diào)的短債可能會(huì)先出現(xiàn)一些機(jī)會(huì)，長(zhǎng)債利率則要結(jié)合經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)的情況看。

市場(chǎng)資金利率回歸政策利率大勢(shì)所趨

隨著年末腳步的臨近，資金面變化的動(dòng)向受到市場(chǎng)的持續(xù)關(guān)注。分析人士認(rèn)為，降準(zhǔn)消息落地后，短期看，資金面波動(dòng)已經(jīng)有所平復(fù)，但年底波動(dòng)或仍有放大的可能，對(duì)債市的擾動(dòng)仍在。

張旭認(rèn)為，降準(zhǔn)將釋放的流動(dòng)性規(guī)模并不大，不會(huì)阻礙銀行體系流動(dòng)性從略偏寬松的狀態(tài)向中性回歸。相應(yīng)的，未來(lái)DR007等資金利率向7天期逆回購(gòu)利率的穩(wěn)健回歸也是大勢(shì)所趨。

事實(shí)上，從11月30日的資金利率結(jié)果看，DR007加權(quán)平均利率已實(shí)現(xiàn)與7天期逆回購(gòu)利率的“匯合”。這雖有月末資金面從緊的擾動(dòng)，但拉長(zhǎng)時(shí)間看，今年二季度以來(lái)，DR007加權(quán)平均利率經(jīng)歷了從快速回落并持續(xù)低于7天期逆回購(gòu)利率，到近期逐漸回升并不斷向逆回購(gòu)利率靠攏的轉(zhuǎn)變，變化的背后反映著貨幣政策取向的邊際調(diào)整。

中國(guó)銀行研究院最新研報(bào)表示，2016年2月后，央行常態(tài)化開展7天期逆回購(gòu)操作向金融機(jī)構(gòu)投放流動(dòng)性，此后至今，“利率塌陷”（貨幣市場(chǎng)利率持續(xù)顯著低于政策利率）已出現(xiàn)兩次，最近的一次便是2022年4月至今，逆回購(gòu)利率由2.1%降至2.0%，DR007快速降低并在7、8月份探底(約在 1.4%—1.6%之間)。兩次“利率塌陷”出現(xiàn)的時(shí)間與疫情影響經(jīng)濟(jì)的時(shí)間高度吻合，疫情沖擊下實(shí)體部門融資需求不足，導(dǎo)致商業(yè)銀行對(duì)實(shí)體部門貸款少增、銀行對(duì)流動(dòng)性需求萎靡，因此在銀行間市場(chǎng)不愿融入更多流動(dòng)性，從而出現(xiàn)市場(chǎng)利率大幅下降。

針對(duì)9月以來(lái)DR007加權(quán)平均利率的觸底反彈，張旭表示，貨幣政策取向決定了DR007的走勢(shì)，近幾個(gè)月信貸狀況有所改善，最近三個(gè)月的新增貸款同比增速趨勢(shì)性提高、M2增速處于高位，因此自9月起央行便引導(dǎo)DR007穩(wěn)健地向逆回購(gòu)利率回歸。

明明表示，今年8月到11月間，資金面呈現(xiàn)逐步收緊的趨勢(shì)，信貸需求修復(fù)和寬貨幣退出導(dǎo)致銀行間流動(dòng)性“水位”下降?？紤]到信貸投放和存款增長(zhǎng)對(duì)于超儲(chǔ)的消耗，預(yù)計(jì)年底資金面很難回到年中的寬松水平。春節(jié)前現(xiàn)金需求回升，流動(dòng)性缺口較大，資金面波動(dòng)或?qū)⒓哟蟆?/p>

關(guān)鍵詞 回購(gòu)利率 加權(quán)平均 貨幣政策